祁连山 一季度价涨量缩,期待旺季需求释放
祁连山(600720)
价涨量缩,公司一季度亏损小幅扩大。
受益供给端持续收缩,一季度区域水泥价格中枢维持高位, 2018Q1 吨价格为 307 元,同比上涨 40 元;受一季度区域内错峰生产计划以及大量基建工程暂缓影响,公司一季度销量下滑幅度较大, 我们预计约 30%,导致单位折旧费用较高,叠加煤炭和原材料成本上行, 2018Q1 吨成本为 295 元,大幅上行 50 元;因此, 2018Q1 吨毛利为 11 元, 2017 年同期为 22 元;产量下滑,费用摊销较大, 2018Q1吨净利为-98 元, 2017 年同期为-56 元。
2018Q1 管理费用率上行,系在错峰生产期实施固定资产维护、维修,固定资产维修费增加导致;销售费用率和财务费用率基本持平。从资产负债率看,公司在 2017 年末的资产负债率为 42.16%,环比基本持平。
展望 2018 年,我们认为甘青两地的需求整体有望回暖。
一方面,基于政府公布的重点工程计划, 2018 年甘肃的需求有望得到提振。 根据甘肃省公布的 2018 年省列重大建设项目共计 165 个,相比 2017 年的 120 个增加了 45个。在交通物流基础设施领域,甘肃省安排省列重大项目 52 个,年度计划投资 683.4 亿元,占年度总投资的 55.1%(其中安排铁路、公路、航空、轨道交通等重大交通基础设施项目 42 个,年度计划投资 648.2 亿元,占年度总投资的 52.3%;安排物流、基础管网等重大项目 10 个,年度计划投资 35.2亿元,占年度总投资的 2.8%)。
另一方面, 2017 年由于环保等因素导致许多工程进度大幅低于预期,我们认为存量工程将能够支撑 2018 年甘肃省的水泥需求。
随着“两材”合并进一步推进,区域水泥集中度有望进一步的提升。
2010 年中材集团收购祁连山时做出承诺将解决旗下三家公司:祁连山、天山股份、宁夏水泥龙头企业(原赛马实业)的同业竞争问题。其中,宁夏水泥龙头企业在甘肃、青海的生产线与祁连山构成同业竞争, 2010 年中材集团收购公司时曾经承诺在 2-3 年内“将存在同业竞争的水泥生产线以收购或托管的方式解决”,但是进展低于预期。
随着 2016 年“两材”合并落地,我们预计未来集团层面的平台整合将进一步深化,“两材”旗下的同业竞争问题有望真正得到解决,未来西北区域的集中度和竞争格局将有望进一步优化。
投资建议: 公司是甘青地区水泥龙头企业,在甘肃市场占有率达 44%,在青海市场占有率达 24%,产能优势的存在使得公司在甘青地区拥有强大的话语权。
需求端看, 由于甘青地区基础设施建设水平相对落后,中长期潜在需求旺盛,叠加 2018 年重点项目落地,将拉动水泥需求回暖。
供给端看,错峰生产、环保督查的常态化大幅了削减有效产能,公司与海螺等企业的协同也将进一步加强,对水泥价格起到良好的支撑作用。随着两材合并的进一步深化,区域内水泥行业的进一步整合也值得期待,未来竞争格局将会更好。
我们预计公司 2018-2020 年实现归母净利 8.1、 8.4、 8.6 亿元,当前股价对应 PE 分别为 8.6、 8.2、 8.1 倍, 维持“增持”评级。
风险提示: 宏观经济下滑风险, 2018 年基建落地不及预期。
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