塔牌集团(002233)

年报符合预期，一季报预告略超预期

3 月 12 日，公司公布年报，2017 年实现营业收入 45.6 亿元，同比增长25.76%，归母净利润 7.2 亿元，同比增长 58.73%，扣非后归母净利润 6.8亿元，同比增长 62.03%。我们之前对 2017 年的收入、净利润预测分别是是 45.4 亿元、6.6 亿元，收入利润均符合我们之前的判断。公司预计一季度净利润区间为 3.1~3.8 亿元，同比增长 130~180%，一季报预告略超预期。公司拟每 10 股派发现金红利 3 元。我们预计华南水泥价格在 18 年保持高位稳定，公司继续受益于区域市场的量价齐升，上调至“买入”评级。

一季度华南水泥价格处于全国高位公司立足于粤东、赣南、闽南市场，当地经济发展状况较落后，基础设施建设需求较大。

根据数字水泥网数据，目前广东地区高标号水泥价格 490 元/吨，较去年同期提升 115 元，是全国价格的次高地，仅次于西藏，主要是因为其他地区年初以来受到天气及春节的影响，价格经过几轮调整，距去年底价格的高位已经有不小的降幅，而华南地区价格依旧坚挺，年初以来没有明显的波动，目前价格也接近 2010 年末 505 元/吨的历史高位。华南地区 6 月份以后水泥价格将经受高温天气挑战，暑期价格中枢将为全年业绩定下基调。

17 年量价齐增，18 年新产线投放提供增量

17 年公司生产 1539 万吨水泥， YoY 4.85%，销售 1551 万吨， YoY 4.46%。Q4 销售 489 万吨水泥，环比增加 32%，满产满销。16 年公司有 19 万吨熟料外销，17 年不再对外销售熟料。17 年公司水泥吨均价 272 元，同比提升 48 元，我们预计 Q4 吨均价 292 元；吨毛利 83 元，同比提升 23 元；扣非后吨净利 44 元，同比提升 16 元。17 年 11 月文福万吨一线点火，预计年产新增 300 万吨熟料、400 万吨水泥产能。我们预计 2018 年公司水泥销量将达到 1850 万吨，同比提升 19%。

现金流充沛，分红率提升

公司 2017 年度经营现金流净额 9.51 亿元，同比减少 2.02%，主要是文福万吨线项目第一条生产线建成投产后存货占用资金增加所致。投资活动现金流净额为-26.96 亿元，同比减少 304%，主要是投资梅州客商银行 4 亿元（占股 20%） 、理财产品及证券投资净流出大幅增加的影响所致。董事会分红方案提高分红比例，2016 年公司分红率 41.36%，2017 年提升至49.61%。

上调至“买入”评级

我们预计公司 2018-2020 年净利润分别为 11.68/12.76/14.20 亿元，YoY 62%/9%/11%，对应的 PE 分别为 11.89/10.89/9.79X，可比公司 18 年一致预期 PE 为 13.3x。我们认为文福两条万吨线为公司提供产能增量，给予 10%估值溢价，公司 18 年合理 PE 区间在 14-15x，对应合理目标价格区间在 13.72-14.70 元，上调至“买入”评级。

风险提示：粤东北固定资产投资下滑，产能投放不达预期。