塔牌集团的前身是梅州文福水泥厂，于1972年成立并建设第一条立窑生产线，1995年正式成立广东省梅州市塔牌集团有限公司,属国有独资有限责任公司。2001年，经过股权转让，国有股股东退出，控股股东变更为金塔水泥。2004年，公司名称变更为广东塔牌集团有限公司，并于2007年整体变更为股份有限公司。公司于2008年于深圳证券交易所成功上市。

 　自2008年上市以来，公司营收及净利润规模整体保持较好的上升态势，2013年度，公司实现水泥产量1196.24万吨、销量1210.92万吨，较上年同期分别增长了3.74%、5.04%；全年实现营业收入38.16亿元、归属于上市公司股东的净利润4亿元，较上年同期分别增长了9.47%、98.42%。

 　2014是公司经营又一个全新的起点，公司管理层结合当前经济形势、行业形势、企业现状和发展机遇，科学制定了未来5年的发展目标，即至2018年，公司力争实现营业收入100亿，对应年复合增长率21%，实现净利润9亿，对应年复合增长率18%。公司管理层力争把塔牌集团打造成以水泥、混凝土和新型材料三大产业为主的大型建材企业。

　 借势布局、攻守兼备、雄踞一方

     区域供求状况好于全国平均，未来三年有望更进一步改善

 　珠三角地区一直是我国最具活力的发展区域之一，经济发展水平高，增长质量好，区域水泥供求状况优于全国平均水平。在09-12年四年时间内，全国水泥产能大幅扩张，整体供应增速持续高于需求增速，珠三角也不例外，但是首先，珠三角地区供给增速整体低于全国平均水平，其次珠三角供求增速差也低于全国平均水平（即供给增速-需求增速的差额），累计到2012年末，区域产能过剩情况相对全国较轻。

 　从2013年开始，区域供需增速走势发生逆转，需求增长大于供给增长，需求增速超供给增速的幅度大幅高于全国平均。根据行业协会预测结果，预计未来几年供需改善格局将延续，为区域供求格局进一步改善，价格温和上涨奠定了较好的基础。

 　2014年上半年，在区域经济发展的带动下，广东地区水泥需求增速有较好的表现，自年初以来，水泥销量累计增速持续保持震荡上行的态势，二季度累计同比增速均保持在15%上方，大幅高于全国4%左右的增速水平。在需求的带动下，上半年广东地区的水泥价格表现也优于全国平均。

　 借势布局、攻守兼备、雄踞一方

　 塔牌集团的主要覆盖市场集中在粤东、粤北、珠三角入海口穗深惠区域及部分赣南、闽西区域。

　 该区域北靠南岭、武夷山脉，南部望海，内无大型水路。北山南海的地理格局形成天然屏障，为公司发展创造了天然工事。

 　塔牌借势布局，以本部梅州为中心，西进惠东，东占武平，以惠东、武平两地为桥头堡向周边辐射，进可承接珠三角流域穗深惠区域、海西片区繁荣的市场需求，退可稳固粤东、粤北，兼顾部分赣南市场。

　 除地理格局外，公司布局还充分考虑了区域资源禀赋，控制了当地相当比例的石灰石矿山资源。

　 梅州是公司最早的生产基地，所处蕉岭县矿产资源丰富，已探明石灰石储量10亿吨，煤储量约450万吨；从矿区数量上看，平远县小型矿区已关停，其余6个矿区中，3个由塔牌主要控制，1个由当地企业油坑建材控制，其余2个位于梅县，由塔牌与当地小型水泥厂共同控制。该区域地处粤闽赣交界处，周边地区无石灰石资源，均为水泥输入和消费区域，故形成以梅州水泥生产基地为中心的粤东水泥销售网络，塔牌在粤东市场占有率连年保持40%以上。

　 塔牌惠州龙门生产基地所处龙门县，地处粤东与珠三角交界处，已探明的石灰石储量约为9亿吨，共3个主要石灰石矿区，塔牌控制龙门县1个。该基地是公司战略上挺进珠三角市场的重要布局。基地距离深圳180公里，相对区域内其他竞争对手有明显的运输距离和运输成本优势。现已形成辐射深圳、东莞、广州等周边地区的珠三角水泥销售网络，在纵深拓展珠三角市场的同时，仍可以作为粤东市场的补给产能。

 　塔牌福建武平基地地处粤东与蕉岭县交界的福建省武平县，当地矿产资源丰富，已探明石灰石储量在2亿吨以上，其品位居福建之冠，探明煤炭储量7000多万吨。在该区域的3个石灰石矿区中，塔牌占有1个，该基 地于2011年上半年建成投产，以此基地为中心由粤东市场向赣南闽西交界地区渗透。

　 粤东、闽西、赣南等区域基建、城镇化水平低，未来成长空间大根据各地统计局公布的区域主要城市人口数据测算，公司主要覆盖的粤东，闽西和赣南区域城镇化水平整体低于全国平均，且09-13年区域城镇化率提升水平也低于全国均值。

 　区域人均道路面积远低于全国平均水平，12年区域平均水平较全国低近30%，近年来整体呈增长态势，但差距仍较大。

　 在基础建设投资领域，闽西的三明和龙岩两个市的整体基建水平较高，全社会和交通人均固定投资均超过全国水平，而粤东和赣南两个区域相应数据则远低于全国人均水平，整体来看，塔牌市场覆盖区域的基建水平低于全国水平，而在全社会人均固定资产投资和房地产人均固定资产投资方面，这样的差距尤为明显。

　 综上，塔牌目前所覆盖的区域基础设施建设落后，房地产市场的发展水平较低，在全国全面推进城镇化进程的大背景下，未来该区域成长空间大。

　 政策支持，区域发展提速可期

　 近年来，粤东西北发展相对落后的现实引起了当地政府的关注，广东省对粤东西北地区振兴发展给予了前所未有的重视，省委书记胡春华在2013年初密集调研21地市，派出调研工作组到各地、各部门听取意见建议。经过反复探讨和修改，广东省2013年7月25日发布《关于进一步促进粤东西北地区振兴发展的决定》，针对粤东西北地区发展基础薄弱，工业化和城镇化程度偏低，经济社会发展水平与珠三角地区差距较大的情况，提出未来五年由省财政统筹安排资金6720亿元，支持粤东西北地区振兴发展。

　 此外，中央政府也给予在区域的发展方面给予了一定的政策支持。2014年3月，发改委印发《赣闽粤原中央苏区振兴发展规划》，力争到2020年，粤东、粤北、赣南、闽西等区域人均主要经济指标接近全国平均水平，规划提出通过机制体制创新，加大各级政府基础建设、产业区建设和新型城镇化建设等项目的相关投资力度，加强组织实施等手段为政策实施和目标达成提供保障。

　 公司作为粤东地区的主要水泥企业之一，随着上述区域振兴政策的落实，公司也将从中受益。

　 立足水泥，产业延伸

 　万吨线若获批将打破公司产能瓶颈

　 塔牌目前水泥主业年总产能超过1300万吨，其中主要布局为梅州本部两条生产线加一个粉磨站，熟料生产能力分别为2500吨/日和5000吨/日，粉磨站200万吨/年，西桥头堡惠东两条线，均为4500吨/日，东桥头堡武平两条线，均为4500吨/日。经过公司多年经验积累以及严格、精细化的生产管控，目前已有生产能力较设计产能均有一定程度的提升，总产能完全能满足近几年的生产需求。

　 今年4月22日，公司发布对外投资公告，拟在广东省梅州市蕉岭县文福镇新建两条10000t/d新型干法旋窑熟料水泥生产线，目前项目已获得梅州市政府出具的《关于等量淘汰立窑水泥生产线的承诺函》和《关于等量淘汰立窑水泥生产线的承诺函》，以及广东省经济和信息化委员会出具的《关于广东塔牌集团股份有限公司2�10000t/d新型干法熟料水泥生产线项目产能等量臵换问题的复函》，正等待上一级政府部门的进一步批示。若项目获得批准，预计新增公司熟料生产能力600万吨/年，打破公司产能瓶颈，为主业长期发展打开空间。

 　混凝土业务稳步推进

　 2010年，塔牌开始整合下游产业链，发展整合当地混凝土搅拌站资源。目前混凝土已成为公司除水泥以外的第二大业务，2013年实现混凝土销售62万方，实现收入1.89亿元。同时，随着公司混凝土业务规模的不断扩大和管理水平的持续提升，近几年混凝土业务的盈利水平保持在上升通道中运行。2013年全年，混凝土业务毛利率已达24.8%。

　 新材料业务或成未来新看点

 　2013年，公司开始进入新型建材领域，通过合资持有文华新型建材65%的股权，涉足机制砂石领域，通过联营方式持有华新达建材科技有限公司45%的股权，涉足节能建材领域。此外，公司在年报中也首次提出“通过水泥主业和混凝土产业的大进步和大发展，以及加快新材料产业的大发展，充分发挥和利用“三驾马车”同时驱动、同时迸进，把塔牌打造成以水泥、混凝土和新型材料三大产业为主的大型建材企业”，管理层信心满，执行力强，我们期待新材料业务领域成为公司未来发展的新看点。

　 首次覆盖，给予“推荐”评级

 　我们预计2014-2016年公司总收入分别为50.58亿元、61.35亿元、70.31亿元，同比分别增长32.6%、21.3%和14.6%；净利润分别达6.22、7.89和9.04亿元，同比增速分别为55.2%、26.9%和14.6%；EPS分别为0.69、0.88、1.01元/股。若公司生产计划稳步推进，未来五年收入复合增长超20%，净利润复合增速18%可期。

 　通过对水泥板块可比水泥公司2014年一季度PB的测算，目前可比公司平均PB为1.78倍，塔牌集团PB仅1.51倍，以行业均值为标准，公司合理价格应约为7.85元/股，上涨空间18.2%可期，综合考虑公司年报披露的五年经营目标，及经营向新领域拓展的意向，首次覆盖给予“增持”评级。