江西水泥公告2013 年实现营业收入61.8 亿人民币，同比增长32.6%；归属上市公司股东净利润4.4 亿人民币，同比增长130.1%，对应每股收益1.0721 元，与前期业绩预告一致。公司业绩大幅增长一方面是成本下降带来的盈利能力提升，另一方面是区域需求较好，销量有较快增长，公司2013年水泥熟料销量2,262 万吨，同比增长25.7%。长期来看，水泥行业加快对于落后产能的淘汰，控制新增产能，提高环保标准，有利于行业的供需改善。公司自身持续实施对标管理也能促使成本的下降。产能方面，江西区域内预计今年新增产能900 万吨，可能会对价格形成一定压力。我们维持对公司的谨慎买入评级，目标价格下调至11.00 元。

　支撑评级的要点

　公司 2013 年水泥和熟料综合销量达2,262 万吨，同比增长25.72%，其中销售水泥1,885 万吨，销售熟料377 万吨；公司13 年产销商品混凝土386 万方，同比增长121.4%。我们测算的吨水泥熟料平均不含税售价220元/吨，同比下降8 元/吨，平均成本为164 元/吨，同比下降21 元/吨；水泥熟料吨毛利、吨净利分别为56 元、31 元。

　公司 2013 年毛利率26.1%，同比提升6.47 个百分点；净利率7.1%，同比提升3.01 个百分点。期间费用率11.1%，同比降低1.91 个百分点；其中销售费用率上升0.29 个百分点至3.7%，管理费用率和财务费用率分别下降0.74、1.47 个百分点至4.5%和2.9%。

　公司 2013 年第4 季度毛利率32.2%，同比提升7.75 个百分点；净利率9.7%，同比提升1.78 个百分点。期间费用率10.5%，同比上升2.38 个百分点；其中销售费用率上升4.67 个百分点，管理费用率和财务费用率分别下降0.67、1.62 个百分点。

　公司 2014 年经营计划：全年产品销量增幅达10%以上。产能方面，于都日产4,800 吨熟料生产线项目预计6 月点火投产，配套石灰石矿山工程投入使用；黄金埠公司三期项目6 月建成投产。评级面临的主要风险

　成本大幅上升的风险以及区域需求低于预期导致水泥价格下行的风险。

　估值

    我们将 2014-2015 年每股盈利预测调整至1.336 和1.605 元，16 年每股收益预测为1.905 元人民币，目标价由11.60 元下调至11.00 元，对应2014年8.2 倍市盈率，维持谨慎买入评级。