2014年水泥产量增速仅录得1.8%，2015年房地产投资企稳回升、基建投资保持高位，带动水泥需求增长，全年水泥产量增速预计为3%-4%。在行业逐渐回暖的大背景下，对外水泥企业积极海外扩张，寻求新蓝海；对内区域主题兴起激活区域水泥股。水泥股有望在牛市中迎来一波补涨行情，积极拓展海外新蓝海的海螺水泥、华新水泥。受益于区域主题投资的福建水泥、冀东水泥均值得投资者重点关注。

　　水泥行业的产能过剩的现象突出，近年来管理层也出台了一系列严格的政策，从2010年《水泥行业准入条件》中对新型干法水泥熟料年产能超过人均900公斤的省份原则上停止核准新建扩大水泥(熟料)产能生产线项目到2013年明确提出严禁新增产能。政策一直致力于控制供给，从而缓解国内的产能过剩现象。由此来看，国内水泥产业的饱和程度一定程度上制约了行业的发展。

　　但值得注意的是，海外的水泥行业确实一片蓝海。目前，印尼等海外市场由于供给不足，水泥盈利一直在高位，且多数以进口为导向，因此水泥价格普遍较国内高。东南亚水泥基本在100美元左右；非洲等多在200美元以上，中亚也在100美元以上。

　　目前就海外扩张而言，水泥比同类行业如建筑、钢铁等走的更早。如海螺水泥、华新水泥均在积极拓展海外市场。海螺水泥将东南亚地区作为国际化战略开端。目前印尼南加项目已于 11 月建成投产，两条线全部建成后熟料产能达2000万吨，缅甸项目也正在开展前期工作。此外近期与泰国 SCG 水泥集团老挝 KCL1 生产线顺利开工，长期熟料产能规划约465 万吨。华新水泥2014年塔吉克斯坦一期水泥净利率高达28%，较国内高出20%左右，公司海外市场业绩占比9.3%。从海外市场长远规划来看，公司在塔吉克斯坦两条产线有在2015和2016年陆续投产，贡献业绩。上峰水泥公告拟与ZETH公司在吉尔吉斯斯坦建设熟料产线。

　　业内人士指出，2015年“一带一路”或将拉动投资规模4000亿元，在建及拟建基础设施规模达1.04万亿元，同时设立亚投行为“一带一路”在内的基础设施建设提供投融资支持，规划将打开沿线区域水泥需求新的增长空间，力图拓展海外市场的水泥公司有望分享沿线国家水泥市场高收益。

　　我国水泥企业“走出去”输出优质引领发展

　　我国水泥行业经过多年的高速发展，装备水平、技术水平和管理水平已经达到国际先进水平，“走出去”的最好时机已经到来，水泥企业到国际上发展，已经到了厚积薄发的时候。所以，我们“走出去”是输出优质的产品、先进技术、先进装备和管理。

　　越来越多大企业已经开始积极响应国家“走出去”发展的号召，结合“十二五”规划实施，充分利用国内外两个市场、两种资源，开始着手加快海外发展、培育新的增长点，全面增强企业的国际竞争力。主要形式为在外投资建线。具有代表性的案例情况如下：

　　海螺水泥(600585)已先后完成了对印尼、缅甸、柬埔寨、老挝等东南亚周边国家的投资考察和规划布局。其中：印尼南加首条生产线已经投产、第二条生产线正在建设，西巴、南苏、北苏、孔雀港等项目已开工或开展前期工作。缅甸在曼德勒与工业部合作的皎施日产5000吨生产线项目已经开工，巴安等项目正在开展前期工作。在老挝、柬埔寨，也与合作伙伴签订了合作框架协议。

　　上峰水泥(000672)在吉尔吉斯斯坦克明区于2014年9月开工建设上峰ZETH项目，预计2016年4月投产，年生产水泥120万吨，熟料84万吨。

　　华新水泥(600801)在塔吉克斯坦现建有两条年产熟料80万吨的生产线，并在柬埔寨以购买股权的方式入主柬埔寨CCC水泥公司。

　　红狮水泥在缅甸、印度尼西亚、尼泊尔等地投资约16亿元，将从2015年起新建4条日产5000吨熟料以上生产线。

　　中国建材中联在蒙古乌兰巴托的2500t/d生产线已经启动投产，年产水泥熟料77.5万吨，年产水泥100万吨。

　　冀东水泥(000401)南非曼巴项目位于南非境内林波波省，日产2800吨水泥熟料生产线配套6mw纯低温余热发电EPC总包项目，设计能力年产100万吨水泥；总体工程进展顺利，预计在2015年10月具备点火条件。目前，除已在布局的南部非洲、东南亚地区外，冀东还将目光转向太平洋(601099)东岸的南美区域，拟在沿岸国家港口城市投资建设粉磨站。同时，集团公司还在对中东欧及澳洲区域及辐射太平洋岛国进行市场调研。

　　此外，除了已经“走出去”的企业，国内还有很多水泥企业开展了前期工作。同力水泥(000885)为顺利投资莫桑比克项目，以自筹资金6122万元，设立全资子公司中非同力投资有限公司；中国中材也在莫桑比克开展了前期考察。天瑞水泥去年积极与巴基斯坦有关企业进行了互相考察。

　　海螺水泥：水泥价格下跌导致Q1 净利润同比下降17%，符合预期

　　海螺水泥 600585

　　研究机构：群益证券(香港) 分析师：王睿哲撰写日期：2015-05-04

　　结论与建议：

　　公司业绩：公司发布一季报，公司2015Q1实现营业收入112.3亿元，同比下降11.1%；实现净利润17.1亿元，同比下降30.7%，EPS为0.32元。公司业绩基本符合我们的预期。

　　水泥销量略增，吨毛利下滑：公司2015Q1年共销售水泥熟料约5000吨，YOY+4%，好于全国YOY-3.4%的水平。但公司1Q吨毛利为66元/吨，同比下降了28元/吨，对公司净利润造成了较大的影响。公司吨毛利出现较大幅度的下降：一方面是由于今年1新开工增速持续放缓，需求疲弱，水泥价格持续下跌；另外一方面是由于去年同期水泥价格基期较高。同时，由于公司财务费用增长较快，公司吨费用小幅上升3元每吨，最终使得公司Q1吨净利为34元/吨，同比下降17元/吨。

　　目前景气恢复慢于预期，2Q业绩预计仍同比下降：目前已进入传统水泥需求的旺季，但是由于下游建筑业务启动慢于预期，企业出货量以及水泥的价格均低于预期，因此我们预计公司2季度业绩仍将同比向下，但是降幅预计将比1季度有所缩窄。基于公司水泥主要产区在今年基本没有新增产能释放冲击，而目前水泥价格接近于历史底部，我们认为随着下半年铁路、公路、基建以及保障房投资的增加，我们认为公司主要产区的水泥景气将会得到恢复。另外，考虑到公司全年产量的增长主要在下半年，我们认为公司下半年的业绩将会有较为明显的增幅，全年业绩预计仍将维持正增长。

　　盈利预测：由于目前水泥景气恢复慢于我们的预期，2Q业绩预计仍将同比下降，因此，我们下调了对公司的盈利预测。我们预计公司2015、2016年的净利润分别为116亿元和133亿，YOY分别增长5.1%和14.8%，EPS分别为2.2元和2.5元，目前A股股价对应PE分别为11.2倍和9.7倍，H股对应PE分别为11.9倍和10.4倍，估值合理，对A股和H股继续给予买入的投资建议。

　　祁连山：区域供需承压，关注丝绸之路经济带规划进展

　　祁连山 600720

　　研究机构：海通证券分析师：邱友锋撰写日期：2015-03-24

　　事件：公司近日公布2014 年年报，收入约61.5 亿元，同比增约5.7%；归属于母公司净利润约5.6 亿元，同比增约17.6%； EPS 约0.72 元。公司拟以期末股本约77629 万股为基数，每10 股派发现金红利2.2 元(含税).

　　其中，第4 季度收入约达13.2 亿元，同比降约13.2%；归母净利润约-7331 万元，同比降约173.8%； EPS 约为-0.09 元。

　　点评：

　　水泥板块量增价跌，且呈逐季走低态势；全年价格跌幅略超成本改善幅度。

　　2014 年公司水泥(含熟料)销量约2106 万吨，同比增长约14.8%；吨均价约272 元/吨，同比降约17 元/吨。

　　预计第4 季度水泥销量约474 万吨，同比增约1%；从全收入口径来看，第4 季度吨均价同比、环比降幅分别约为47、16 元/吨。

　　受益于煤价低迷，公司水泥板块吨成本同比降约12 元/吨；但因价格跌幅较大，水泥熟料吨毛利同比降约6 元/吨、至约81 元/吨。

　　混凝土业务增幅较大。

　　2014 年公司混凝土收入约3.9 亿元，同比增约44.9%；其销量约达120 万方，同比增约28.6%；方均价约321 元/ 方，同比增约36 元/方。

　　混凝土方毛利约83 元/方，同比增约23 元/方。

　　盈利能力同比略降；第4 季度提取大额资产减值损失，致盈利低于此前预期。

　　2014 年公司整体毛利率约29.5%，同比持平。期间费用率约22.0%，同比降约0.6 个百分点；其中管理费用率同比增幅较大(约0.9 个百分点)，系固定资产修理费增幅较大所致。

　　公司第4 季度对兰州红古祁连山和天水祁连山提取约1.2 亿元的资产减值准备，致盈利低于此前预期；此外公司投资收益、营业外收支净额同比均有所减少。

　　预计2015 年区域水泥价格表现较为疲弱。

　　公司预计2015 年甘青区域新增水泥产能约达1000 多万吨，主要集中在甘肃陇中及河西市场；新增产能占2014 年甘青区域水泥产量比重约达15%，对区域供需格局冲击较大。

　　公司未来也有较大的新增产能，目前规划在建的有肃南(4500T/D)、武山(4500T/D)、天水祁连山(4500T/D)(置换原有的1000 T/D 及1500 T/D 的生产线)、玉门(2*4500 T/D)、西藏(年产120 万吨水泥)等项目。

　　长期甘青藏水泥需求仍有较大空间，短期丝绸之路规划落地或为需求启动催化剂。甘肃、青海、西藏经济落后，仍将是未来水泥需求增量较大的区域；丝绸之路经济带规划的正式落地或将驱动区域水泥供需的改善。

　　维持公司“增持”评级。

　　预计公司2015-2017 年EPS 分别约为0.84、1.02、1.27 元，3 月20 日收盘价对应PE 分别约为13、11、9 倍。给予公司2015 年15 倍PE，目标价12.66 元，维持“增持”评级。

　　风险提示：需求超预期下滑，新增产能超预期，丝绸之路经济带规划落地低于预期。

　　塔牌集团：区域水泥景气继续下行，新材料拓展可期

　　塔牌集团 002233

　　研究机构：海通证券分析师：邱友锋撰写日期：2015-04-22

　　事件：公司近日公布2015年1季报，收入约8.7亿元，同比降约1.2%；归属于母公司净利润约1.04亿元，同比降约34.8%；按期末股本计算的EPS约0.12元。

　　公司预计2015年1-6月归母净利润同比降约60%~10%、至约1.42~3.20亿元，对应EPS约0.16~0.36元。

　　点评：

　　1季度区域需求同比呈弱态，景气同比、环比下探。

　　1季度广东水泥产量同比增约2.0%，增速较去年同期下滑14.0个百分点；但横向来看，需求状况优于其他地区，是1季度全国少数有正增长的区域。

　　公司1季度水泥销量表现相当不错，销量约达306万吨，同比增约28.2%。

　　区域景气自2014年1季度以来逐季下探，拖累公司价格表现，1季度公司全收入口径下吨均价同比降约86元/吨、至约285元/吨。

　　煤价低迷，公司全收入口径下毛利同比降约69元/吨、至约72元/吨。

　　区域景气自高位回归，公司较高的经营效率得到体现。

　　2015年1季度公司吨期间费用同比降约14元/吨，其中吨财务、管理及销售费用同比分别降约5、5、3元/吨，资产状况、经营管理效率进一步提升。

　　公司吨净利约34元/吨，同比降约33元/吨。

　　在手资金充足，杠杆率再下一阶，新材料业务扩张动能足。

　　期末公司包括理财产品在内的货币性资金约达8.61亿元，同比增约27.6%。

　　期末有息负债仅约2亿元，占总资产比重仅约4%；资产负债率环比降约3个百分点、至18%，既是公司历史低位，亦远低于绝大多数上市水泥企业。

　　公司2018年新材料板块规划收入约20亿元，目前尚在起步阶段，后续拓展加码可期。

　　维持公司“买入”评级。

　　短期水泥主业向上弹性有限。后续区域价格有望企稳、但大概率低于去年同期；公司2条万吨线有望分别于2016、2017年贡献增量。

　　拓展新材料业务已成为公司工作重心，公司执行力较优、达成可期。近期公司在新型及化学建材领域的布局进展顺利，增长空间的打开值得期待。

　　预计公司2015-2017年EPS分别约为0.72、1.01、1.26元。基于公司新材料拓展预期，给予公司2016年15倍PE，目标价15.08元，维持“买入”评级。

　　风险提示：需求大幅下滑。

　　华新水泥：继续看好海外与环保业务

　　华新水泥 600801

　　研究机构：广发证券分析师：邹戈，谢璐撰写日期：2015-04-28

　　2015年一季度公司实现营业收入27.93亿元，同比下降9.48%；实现归属净利润0.29亿元，同比下降77.51%；对应每股收益0.02元。

　　1、一季度业绩下滑，盈利能力有所改善：公司1季度营收小幅下降，净利大幅下降，主要因为行业基本面仍然较差，需求疲弱导致行业整体量价齐跌，公司主要区域市场两湖地区水泥价格仍处于同期低位；价格低迷导致盈利能力也出现下降，毛利率和净利率同比分别下降2.1和3.1个百分点。

　　2、海外业绩依然亮眼，优先受益“一带一路”战略：塔吉克斯坦3000d/t产线顺利投产之后，公司2014年海外市场继续取得靓眼表现。在“一带一路”国家战略的带动下，公司继续加快实施“走出去”战略。公司规划后续还将于塔国新增两条产线，柬埔寨产线也进入试生产。海外业务盈利水平远高于国内，尤其是“一带一路”沿线国家，基建投资拉动旺盛水泥需求，公司作为国内水泥行业布局海外市场的先行者之一，有望优先受益。

　　3、环保水泥业务协同，发展前景巨大：公司环保业务主要为固废处理，水泥窑协同处置是主要手段，与水泥主业的协同性较高，虽然目前处于起步阶段，业绩贡献较小，但发展速度较快。公司2014年公司环保业务处置能力446万吨，同比增长74%，在行业内的先发优势继续扩大。环保转型是公司未来坚定践行的长远战略，15年公司投资计划中环保仍是重点。随着政府对支持力度加大，利好政策出台落地，环保业务或将成为公司新的长期增长点。

　　投资建议：维持“谨慎增持”评级：公司所在大本营湖北市场依然保持良好的供给格局(新增供给很少、集中度高、大企业对市场掌控能力强)；值得一提的是公司是国内第一个在海外享受到建厂红利的企业(塔吉克斯坦项目已稳定运营，利润率很高)，未来几年公司将继续在海外布局；公司持续较大对环保业务的投入，虽然受制于目前政策补贴力度盈利甚微，但功在当前、利在长远。2015年水泥需求将处于探底阶段，短期仍有一定下行压力，我们预计公司2015-2017年EPS分别为0.87、1.08、1.22，考虑到公司竞争力持续加强、未来发展潜力仍较大，维持“谨慎增持”评级。

　　风险提示：宏观经济继续下行，新投产能超预期，原材料价格大幅上涨。

　　冀东水泥：一季度传统淡季，仍然看好公司成长空间

　　冀东水泥 000401

　　研究机构：安信证券分析师：孙明新撰写日期：2015-04-29

　　一季度量价齐跌，2015年难言乐观：公司公告2015年一季度报，实现营业收入15.09亿元，同比减少29%，归母净利润-6亿元，同比减少41%。业绩亏损增加除了一季度为传统淡季的因素外，另一方面的原因主要是2015年华北地区水泥需求偏弱，叠加错峰生产因素，公司一季度销量同比减少。这一方面影响到公司营业收入，另一方面折旧摊销带来了公司毛利率的下降。草根层面了解到的信息来看，进入4月份以来，华北地区水泥价格已经有了一定程度的恢复。一季度业绩符合我们对2015年华北地区需求仍然低迷的判断，以及前期对于公司2015年水泥产业业绩贡献较少的预期，但由于公司参与秦岭水泥重组与亚泰集团定增，预计贡献税前利润14.1亿元，我们并不担心公司2015年的业绩情况。

　　看好京津冀一体化催化：京津冀一体化政策将从需求拉动与环保趋严的供给收缩两方面助力区域供需状况改善，公司2014年全年吨净利不足5元，远低于2011年20几元的水平，看好水泥价格向上空间及公司盈利弹性。

　　国企改革空间较大：公司大股东是冀东发展集团，拥有水泥、装备、房地产等多项资产，隶属唐山市国资委。随着河北省国企改革政策的落地，公司在引入战略投资者、管理层激励、资产注入等方面国企改革空间较大。

　　投资建议：买入-A 投资评级，6个月目标价25元。我们预计公司2015年-2017年的净利润增速分别为2635%、-42%、32%，其中2015年业绩贡献主要来自投资收益。我们认为京津冀催化带来的需求拉动作用以及国企改革带来的公司效率提升具备提前折现条件。我们前期已将公司目标价上调至25元，维持公司投资评级及目标价位。

　　风险提示：京津冀一体化低于预期、国企改革低于预期

　　福建水泥

　　公司是国有控股大型水泥生产企业，福建省首批规范上市的5家上市公司之一，为福建省最大的水泥生产企业，被国家发改委确定为全国60家重点扶持水泥企业之一，主营水泥、商品熟料。公司曾获得“中国500家最佳效益工业企业”、“中国工业企业综合评价最优500家企业”、“中国股票上市综合经济实力百强企业”、“中国最大300家股份制企业”、“全国建材行业经济效益十佳企业”、“全国利税总额行业排序十强企业”、“全国质量管理效益型先进企业”、“全国实施卓越绩效模式先进企业”、“全国质量管理先进单位”、“全国建材行业先进单位”、“全国企业文化建设先进单位等具有代表性的荣誉。公司产品连续获得国家免检产品、福建省名牌产品和用户满意产品称号。公司”建福“”炼石商标一直获福建省著名商标荣誉。公司将调整新一轮发展战略规划，加快推进项目建设，促进产能规模快速扩张，保持全省水泥龙头地位，成为中国水泥行业最具竞争力的企业集团。