量增+成本下行,Q3盈利水平环比改善。江西省三季度水泥需求环比回升,1-9月水泥产量累计增长4.5%,高于1-6月的-1%。受益于此,公司Q3销量约500万吨,同增15%,环增19%。尽管Q3吨收入环降32元,但水泥价格自8月已开始企稳向上。同时为降本增效,公司开展“对标”管理,Q3吨成本环降34,吨费用环降5,效果显著。不过由于三季度政府补助环比下降,吨营业外净收入环降5元,最终吨归属净利环增2元,Q3归属净利总额增速较Q2的-98%收窄至-87%,盈利能力环比改善。

    江西供需及协同基础均较好,Q4盈利能力将环比改善。江西省城镇化率仅45.7%,基础设施落后,9月水泥产量同增17.2%,水泥需求增长较快。

    中长期看,已出台的《关于支持赣南等原中央苏区振兴发展的若干意见》,及将要出台的《中央苏区振兴规划》都将大力拉动水泥需求增长。供给面看,江西未来新增不多,且区域协同基础良好,8月底至今江西水泥价格已提升60左右,公司吨收入也环比回升,预计Q4业绩环比继续改善。

    大力发展混凝土业务,增强下游控制力。水泥去产能是长期趋势,为加大市场控制力和话语权,公司于2011年起通过联合重组和项目建设进军混凝土行业,已控股17家混凝土搅拌站公司,拥有的商混产能达900万,规模优势初步显现。公司还将继续通过新建和重组的方式,不断扩大混凝土产能,计划2015年前达3000万方。

    江西供需及协同基础好,公司四季度水泥盈利能力将环比改善。此外,去产能趋势下,公司将继续开拓混凝土业务,加大下游控制力。预计12-13年EPS为0.43、0.67元,对应PE26、17倍,维持“推荐”。