全国水泥价格延续淡季回调。

上周全国水泥市场价格环比继续走弱，跌幅为0.4%。价格下跌区域主要是上海、江西、江苏、浙江、河南和重庆，幅度在20-30 元/吨。 1 月底2 月初，因前期降雪和春节临近影响，农村需求基本停滞，房地产和重点工程项目也在陆续停工，水泥需求不断萎缩，受此影响，水泥价格继续下行。工人已开始陆续返乡，下周需求将会再进一步减弱，但水泥价格再调整的幅度可能将不会继续扩大，预计价格趋稳为主，部分高价地区节后或将继续补跌。

2018 年全国水泥价格中枢将继续提升。

截止1 月底，虽然全国水泥价格月环比出现下滑，而其中华东地区月环比降幅最大，主要是由于2017 年第四季度旺季涨幅过快、外来进口熟料冲击，企业主动下调熟料价格维护市场秩序，叠加淡季需求下滑所致。但尽管如此，当前全国水泥价格同比仍增长近三成，其中华东地区同比增长五成，全国水泥-煤炭价差也同比增长近三成，在今年需求预期持平的背景下，行业盈利继续增长可期。

考虑到今年水泥价格起点为去年的高点，结合目前淡季价格的回撤情况来看若需求维持稳定，全年的价格中枢应该超过去年平均水平，同时多数省份推出了春夏季的限产协同计划，由此判断今年水泥价格于淡季的波幅有望小于去年。在此背景下，我们认为今年全国水泥行业利润有望冲击1,000 亿以上水平。

产能置换短期影响有限，但中长期的影响需要持续关注。

产能置换方案的续期使得市场担忧未来新增水泥产能可能将破坏届时的行业平衡状态。我们认为短期内的产能置换方案不会对行业的供需结构造成影响，源于从获取指标到建造完工需要2 至3 年的时间。同时，虽然我们相信产能的异地置换为最大的不确定性，但异地的产能置换需要企业在异地有足够的矿山资源，或是以购买指标的方式进行，而对小型水泥公司而言其不具备该实力及条件，因此我们相信异地产能的置换未来仍然是由具备足够规模及资源的水泥企业来主导，其中长期的影响值得持续关注。

华南水泥市场状况在2018 年上半年可能超预期，华润水泥估值吸引。

在其他区域水泥价格开始下调的背景下，近期华南地区水泥价格维持高位，水泥和熟料库存持续保持在较低的水平。

我们留意到目前华南地区的以下基本面：

1）历来最低的第一季度水泥和熟料库存。

2）在产能高度运转的情况下区域库存依然维持低位，表明强劲的区域需求。

3）即将在春节前后来临的停产将帮助缓解余下淡季中库存的上升。

4）与华中和华东趋同的价格水平抑制了传统的自北向南的水泥流向，使得水泥南下的影响减小。

5）新产能的风险已经完全得到释放。

我们相信这些基本面在区域需求于年后集中释放的背景下将推动区域熟料及水泥价格的上涨。这使得我们相信华润水泥，作为华南市场的龙头，其盈利将在2018 年继续维持高增长。目前华润水泥估值非常吸引，基于我们对2018 年的盈利预测其估值相对于板块平均折让达到近20%。我们认为近期的市场调整为投资者创造了买入机会。我们对华润水泥的目标价为7.60 港元，投资评级为“买入”。