极低库存下,中期继续看好水泥跨年表现:

随着北方地区进入全面的冬季错峰生产阶段,而南方部分省市的错峰生产计划也陆续开始落地( 继浙江部分区域开始限产后,江苏南京镇江区域内的停产也逐步开始实施;安徽因连续雾霾,后续限产预期也在持续增强)。

限产不断增强的同时,全国水泥的库存近五周呈现持续下滑,需求相对旺盛的南方区域下滑幅度尤为明显,全国水泥库容比已经降至 50%左右,而华东地区、长江流域等地水泥库容比已经降至 40%左右,较多区域处于“空库”“半空库”状态, 而 12 月份南方仍然具备相对旺盛的需求,随着临时停窑的执行, 在极低的库存水平下,水泥在部分区域已经出现明显的供不应求。

停产区域因企业供应量有限,部分市场呈现有价无货状态,甚至部分地区开始出现“限量供应”的情况;而未停产地区大多处于供需两旺态势,企业基本满产满销。

本周水泥全国均价为 398 元/吨, 环比涨幅达到 6%,华东多数地区水泥价格站上 500 元/吨,个别地区成交价格已经突破 550 元/吨。而随着熟料产能的严格控制,导致当前熟料供应持续紧张,长江流域本周江苏、浙江、安徽熟料价格大幅上涨( 80-120元/吨),江西、重庆约上涨 70 元/吨,粉磨站获取熟料的成本出现了大幅攀升,部分粉磨站甚至成为“无米之炊”。

而本周贵州建材联合会为贯彻“大扶贫”工作,发文对水泥价格进行了限定,即价格波动不得超过市场参考价的-5%…5%;同时贵州省发改委也对相关企业进行了反垄断告诫。我们认为贵州的限价与当地客观经济发展现状有密切关系,且政府同时限定了价格下限,区域内的企业仍将能够维持较高的盈利利中枢。

而华东、华南等行业市场化程度高、经济相对发达区域,建立在当前供给端确实紧张、原料能源也同时上涨的情况下,推出行政限价的可能性较低。

华东企业盈利弹性测算:

由于四季度各地水泥价格普遍大幅上涨,我们选取了海螺水泥(全国性水泥龙头,核心区域在华东和华南)、万年青(江西地区企业)、上峰水泥(安徽地区企业)、华新水泥(中南、西南地区水泥龙头),根据当前价格涨幅情况计算了这些企业的业绩弹性。我们发现在中性假设情况下(即明年全年价格中枢在当前价格水平,且跟随季节性波动),这些水泥企业均呈现了明显的价格弹性,而当前这些企业的动态 PE 均在 7-9X 之间。 【弹性测算见水泥行业跟踪部分】

中期看 2020 年之前水泥行业需求将整体维持稳定,供给侧推动行业供需格局持续向好,龙头价值属性有望不断增强。

从细分区域看,华东和华南地区具备较强的经济活力和较大的需求总量,同时行业竞争格局较好,未来水泥价格维持高位的可能性较强,甚至有百尺竿头更进一步的趋势;而当前相对弱势的北方、西南地区,随着需求释放和行业格局的进一步优化,整体供需关系也将持续向好,区域内企业盈利具备向上弹性。

同时中期供给侧改革实际产能去化的落地,也将加速水泥行业供需关系和产业格局进一步向好。 ( 12 月 5 日去产能领导小组会议在北京召开,海螺、中国建材、冀东金隅等大型企业连同协会领导,对进一步增强错峰、淘汰 32.5R 以及后续供给侧改革推进的方式进行了深入探讨)

建议重视水泥板块中期维度的“跨年行情”:

我们认为,今年四季度到明年一季度,可能为史上因环保压力、能耗压力等导致的最严限产季,建立在当前整体供需已然相对紧张的情况下,短期超预期的限产,将有望持续推升市场对行业龙头盈利弹性的预期。而中期在供需稳定向好,而行业格局进一步集中的过程中,水泥龙头企业的盈利弹性将进一步显现; 横向比较消费和成长,周期龙头的估值仍较低,随着水泥行业盈利的周期性减弱,可持续性增强,龙头的价值属性有望凸显。中期维度继续看好海螺水泥、上峰水泥、万年青、华新水泥、祁连山。

建议关注区域大建设板块,如京津冀一体化等:

多个重点区域建设规划作为对未来新型城市建设的探索和示范,后续持续推进有望带来真实需求落地。从受益程度、估值和市值综合考虑,中长期维度看好大市值的华北水泥龙头冀东水泥、金隅股份,中建材下属石膏板龙头和防水材料龙头东方雨虹;小市值的华北沥青贸易龙头龙洲股份以及同属中建材的 PCCP 企业国统股份等。

风险提示:房地产、基建投资低于预期,宏观经济大幅下滑,供给侧改革不及预期。