金隅股份(02009)
冀东水泥(000401.CH)表示,预计2016年首九个月录得净亏损4,200万至4,800万元人民币,代表着第三季净利润将大幅回升约8.8亿元人民币。这将消除重组相关的其中一个忧虑,因为冀东水泥在2014年和2015年录得净亏损。如果假设金隅股份和冀东水泥的水泥业务合并完成并在2017年带来全年的收入贡献,那么在每吨净利润为20元人民币(与2016年9月水平相若)的情况下,我们的2017年净利润预测将有近20%上升空间。我们维持买入评级,目标价为3.80港元(0.85倍2016年市净率及11.3倍2016年市盈率)。我们认为,随着近日公司股价随大盘调整,这为投资者带来买入机会。若重组完成,我们将调整我们的盈利预测。
投资亮点
冀东水泥盈利录得良好复苏。由于水泥价格疲弱,冀东水泥上半年录得净亏损9.28亿元人民币。然而,根据公司最新发布的2016年首九个月业绩预报,其净亏损将收窄至4,200万至4800万元人民币,这代表着第三季净利润约为8.80亿元人民币,主要是受益于水泥价格回升。据我们理解,冀东水泥于2016年5月转亏为盈,情况持续改善。公司9月的吨毛利(水泥和熟料)接近60元人民币。
投资者的忧虑得到缓解。由于冀东水泥于2014年及2015年分别录得净亏损2.77亿元及21.5亿元人民币,我们明白到部分投资者可能对金隅股份及冀东水泥的水泥业务合并重组后的表现感到忧虑。冀东水泥第三季的表现强劲,应有助缓解这些忧虑。
华北地区的控制收紧,以维持良好的盈利能力。在熟料生产能力和产量方面,金隅股份和冀东水泥的水泥业务在京津冀地区的综合市场份额分别为58.9%和79.3%。当重组完成,我们预期公司将寻求更多收购,以在该地区取得更多份额,并进一步提高其定价能力。此外,目前京津冀地区约60%的水泥研磨产能(约1.5亿吨)没有熟料产能(即是原材料)。展望未来,合并后的水泥业务不会向外销售熟料,这将鼓励其他熟料生产商跟随,最终使更多小型企业离开市场
建立六个中心加强水泥业务的管理。公司将就水泥业务的集中管理、效率提升和成本监控设立六个中心,六个中心包括(i)行政管理;(ii)销售;(iii)采购;(iv)技术; (v)创新和(vi)混凝土。
煤炭成本的上涨被电力和其他成本的节省所抵消。过去两个月,现货煤价上涨超过25%。然而,公司相信大部分的影响被以下因素抵消:(i)提价;(ii)通过增加直供电节约成本(减少每吨约2-2.5元人民币的成本);(iii)其他成本控制措施,如集中采购。
如果重组执行顺利,每股盈利可能涨近20%。从过去几个月的水泥价格来看,如果假设2017年市场保持相对稳定,那么水泥业务的每吨净利润可以达到20元人民币。每年产量为1.1亿吨(水泥和熟料),代表着合并后的水泥业务净利润为22亿元人民币。由于金隅股份在重组后拥有52.67%的实际股权,因此应占净利润将为11.58亿元人民币(增加幅度约6.60亿元人民币)。这将使我们的2017年每股盈利预测增加19.4%。由于重组尚未完成,我们的盈利预测目前仍维持不变。
重组过程:第一步。金隅股份将向冀东发展注入47.5亿元人民币现金。此外,金隅股份将以4.75亿元人民币收购冀东发展10%的现有股份。因此,金隅股份将合共出资52.25亿元人民币取得冀东发展55%的扩大后股本;唐山国资委将持有余下股权。经重组后,冀东发展的主要上市资产将为冀东水泥(000401.CH)30%股权及*ST冀装(000856.CH)30%股权。
重组重组:第二步。金隅股份将向冀东水泥注入其水泥、混凝土、新材料和环保业务,以换取后者的13.91亿股新股,代价为每股9.31元人民币。冀东水泥还将以不低于每股9.31元人民币发行新股募集30亿元人民币。经重组后,金隅股份将直接持有45.41%股权,另外间接拥有冀东水泥7.26%的实际股权。
重组进展。第一步已完成,但第二步仍待中国证监会批准。该公司目标于第四季完成重组。