万年青 2015上半年实现营业收入25.4 亿元，同比减少11.13%，实现归属于上市公司股东的净利润0.98 亿元，同比减少 61.2% ，对应基本每股收益0.1595 元，与前期业绩预告一致。公司上半年水泥销量918.94万吨，同比增长 11.22%。上半年业绩下滑主要是由于区域水泥需求增速放缓，市场竞争加剧导致产品销售均价同比有所下降，公司上半年整体毛利率同比下降 8.3 个百分点至 18% ，其中水泥、熟料毛利率同比分别下降了11.5 和6.3 个百分点。今年上半年由于固定资产投资和房地产投资增速下滑以及区域内雨水偏多等原因，区域市场需求偏弱，水泥价格自年初以来持续回落。近期市场需求企稳，企业库存略有减少，随着市场逐渐进入下半年旺季，价格有望开始小幅回升。长期来看，水泥行业加快对于落后产能的淘汰，控制新增产能，提高环保标准，有利于行业的供需改善。公司自身持续深化对标管理也能促使成本的下降。此外，公司积极推进产业结构优化调整和转型升级。公司推进境外水泥投资调研工作，形成了初步设想及调研报告。与投资管理企业共同出资设立产业并购基金，创新投资方式。我们维持对公司的谨慎买入评级，目标价格下调至 7.50 元。

　　支撑评级的要点

　　上半年公司共生产水泥936.14 万吨、熟料691.80 万吨，同比分别增长11.50% 和10.34% ；销售水泥918.94 万吨，同比增长 11.22% ；销售商品混凝土167.55 万方，同比下降 13.88% ；销售新型墙材 0.15 亿块，同比增长156.52%。

　　公司上半年整体毛利率 18.0%，同比下降8.26 个百分点，净利率 3.9% ，同比下降4.97 个百分点。上半年期间费用率 12.9%，同比上升1.52 个百分点，其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别上升0.38 、0.70和0.44 个百分点至 4.0% 、5.1% 和3.8% 。

　　公司2015 年第 2 季度单季度毛利率 15.69% ，同比下降10.36个百分点；净利率3.02%，同比下降6.38 个百分点。单季度期间费用率 12.44% ，同比上升1.76 个百分点；其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别上升0.29 、0.69 、0.78 个百分点。

　　评级面临的主要风险

　　成本大幅上升的风险以及区域需求低于预期导致水泥价格下行的风险。

　　估值

　　我们对公司 2015-2017 年的每股盈利预测分别为 0.659、0.881和1.050元，目标价由 18.50元下调至 7.50 元，对应 2015 年11 倍市盈率，维持谨慎买入评级。