宁夏建材(600449)

    事件评论

    需求制约,收入业绩下滑明显。公司15H 收入同比下降28.7%，主要源于区域需求制约，量价表现皆低迷：上半年公司销售水泥575.49 万吨，同比下降7.97%，销售商混54.96 万方，同比下降51.65%，完成全年销售目标40%。吨指标看，上半年水泥吨收入198 元，同比下降44元，吨成本163 元，下降9 元，吨毛利35 元，下降35 元；商混来看，收入占比小幅下降至13%，单方收入为313 元，同比增加20 元，单方毛利113 元，增加12 元。另外，期间费率提升5.32 个百分点，其中管理费率、财务费率分别提升2.82、2.11 个百分点，主要是收入规模下降费用摊薄增加；最终15H 归属净利润-4200 万，同比下降137%。

    供给落幕，静待需求弹性。目前宁夏区域水泥市场虽然处于谷底，但是好在：1、14 年开始已经无新增产能冲击，因此只是存量过剩的消化；2、竞争格局基石十分稳固，宁夏建材、瀛海、明峰CR3 达到67%，，公司在当地市场占有率达到50%。我们期待未来一带一路的政策春风沐浴下，接踵而至的基建项目能对水泥市场带来较大提振，公司也将率先受益高弹性的释放。

    价格处于全国洼地，抵御外部冲击的边际强，高弹性可期。目前宁夏地区42.5 水泥价格240 元/吨，基本是全国最低水平，与周边省份相比低30 元以上；区域间价差可以实现:1、在需求复苏时价格可以率先上攻；2、本地价格提升一定幅度的同时，对外部冲击构筑较强的抵御性。

    国改春风拂面，直接受益。公司是中材企业水泥上市平台，持股比例为41.84%*47.56%=20%；同时，中材集团5 年前做出的解决同业承诺将于9 月到期，市场预期自然快速集聚于此。预计15、16 年EPS为0.19、0.21 元，对应PE 为74、67 倍，推荐。