转为悲观，基本面不能支撑股价

    我们的中国水泥指数在过去六个月中上涨了超过54%（超出恒生中国企业指数表现21个百分点）。我们认为股价已经远超过孱弱的基本面。我们覆盖的水泥股的当前市净率1.6倍，对应吨内涵价值525元，较过去两年平均值分别高出78%和36%。从风险回报的角度看，潜在的投资机会已经不具吸引力。我们预计我们覆盖的6家水泥公司2015年盈利将同比下滑8.3%，因此无法支撑股价反弹。

    短期需求改善，但已充分体现在股价中，且不可持续

    我们认为，当前通过房地产松绑、放松流动性和加快基础设施投资进行的“需求创造”是不可持续的。我们预计2015/16年水泥需求同比增速分别为0%和2.5%。但是，我们认为这样的需求创造是不可持续的，且面临很大的下行风险。我们预计中国的水泥需求从2017年开始减少（同比-3%）。我们重新强调，行业的长期发展驱动力是行业整合与产能收缩，而非需求增长。

    行业整合将减速，价格协同变得无效

    由于需求成为中国水泥行业变化最显着的因素，我们认为在过去10年中起主导作用的供给价格弹性将让位于需求因素。不过，由于需求增长在长期来看将比较疲弱，我们认为价格协同效果将越发削弱。我们注意到，水泥行业公司对行业的看法悲观程度减轻，从而导致并购市场上要价和出价之间的差距扩大，不利于行业整合的进行。

    金隅股份(H)评级“买入”，下调海螺水泥 (A, H)、和华新水泥 (A)

    我们对金隅股份H给予“买入”评级。将海螺水泥(A+H)和华新水泥（A）的评级下调至“卖出”。我们认为金隅股份将受益于京津冀一体化、国企改革，管理层变动和工业用地转性。