2015年一季度业绩同比下滑 31.5%

    金隅股份 2015 年一季度实现收入 77.6 亿元，同比下滑 16.6%，归属于母公司股东净利润 1.46亿元，同比下滑 31.5%，对应每股收益 0.03元。

    水泥业务滑至底部，二季度逐渐回暖，前低后高。受需求下滑影响，一季度水泥熟料销量下滑 7.4%至 488 万吨；销售均价下跌17元至 195元/吨；吨毛利下滑 18元至2元/吨；吨净利下滑至-86元/吨；进入4月下游逐步复工，水泥均价上涨至 201元。下半年伴随京津冀一体化规划出台投资带动需求回升，水泥价格有望上涨从而带动吨毛利提升，预计全年吨毛利将回升至 40元/吨以上。

    房地产签约、结算淡季，全年目标维持不变。一季度地产签约面积 11.1 万平米，同比下滑 46.3%，签约金额 12.9 亿元，同比下滑 61%；结转面积 17.5万平米，同比下滑 63.1%，结转收入 31.5亿元，同比下滑 24.5%，无论签约和结转都同比大幅下滑。毛利率同比提高 14.3个百分点至 47%，主要是本期确认一级土地开发收益 1.5 亿元，扣除该影响后毛利率 37.5%。政策松绑后，市场有望逐步回暖，维持全年地产销售结转目标不变。

    发展趋势

    关注京津冀一体化出台，水泥板块估值提升。京津冀一体化规划或于 4 月底 5 月初出台，将带动区域投资提升；由于供给端已进入下降周期，水泥供需有望反转，带动价格和盈利趋势反转。

    地产政策松绑、货币政策放松带动成交量回暖，地产板块估值提升。我们观察到 4 月 30 个大中城市周度成交量同比回升 20%，政策放松提升房地产板块估值水平；此外工业地价值有重估空间。

    盈利预测调整

    我们维持 2015/16年盈利预测，对应每股收益 0.68/0.82元。

    估值与建议

    我们上调水泥板块 P/B 估值(A/H 分别到 2/1.2x)，房地产 NAV 溢价率（A/H 分别 30%/-20%），根据分部估值法上调 A 股目标价21%至 17元，上调 H股目标价 24%至 11.9港币，均维持“确信买入”评级。

    风险

    京津冀一体化政策不达预期；房地产回暖不达预期。