净利润符合预期中国建材(3323HK)的201年净利润为人民币59亿元,每股净利润人民币1.1元(同比+2%)。高于我们预计的人民币1.08元约1.8%,高于彭博一致预期的人民币1.03约6%。除去一次性的收购子公司收益人民币216百万元与金融资产的公允价值增加约人民币317百万元,公司净利润为人民币56亿元,和彭博一致预期一致。政府补贴包括政府补助和增值税退款共计人民币37亿元,占到了14年净利润的43%,对比13年的人民币36亿元,占13年净利润的44%销量,吨均价,吨毛利符合预期在2014年,中建材水泥销量为291百万吨(同比+3%),混凝土销量为85百万立方米(同比-0.1%)。水泥吨均价为人民币252元,比13年的253元的吨均价低了1元。14年的水泥吨毛利为人民币71元,同比13年的吨毛利64元增加7元。吨净利在14年为人民币20元,高于13年同期的19元约1元。

    负债率降低,资本开支大幅减少2014年的固定资本支出为人民币121亿元,相对于13年的275亿元减半。公司付息净负债在14年年底达到了人民币1756亿元,对比1H14的人民币1734亿元与13年的1689亿元皆有所增加。净负债率则为261%,对比1H14的317%与13年的315%。负债率降低主要是因为14年11月发行了50亿元的永续票据。

    国企改革为股价上行风险在目前需求增速下行要靠供给收缩才能平衡供求关系的市场中,作为高成本的水泥制造商,在行业需求减弱时候比同行的压力更大,因为成本曲线上高成本的生产商必须首先减产。作为国企改革的示范企业,中建材可能会有股价情绪上的上行风险,但是公司在成本曲线高端的格局却很难改变。

    维持减持评级中建材目前交易在人民币430元的吨企业价值,高于行业平均的每吨人民币390元约10%.我们维持现有目标价港币6.2元不变,对应其吨企业价值应为人民币420元.基于17%的下行空间,我们维持减持评级