量稳价升，塔吉克斯坦成亮点

　　水泥价格同比上升是业绩增长主因，上半年实现销量 2299.6 万吨，同比增 3.8%。公司吨收入由去年同期的 249 元/吨上升至 268 元/吨，主要是去年低基数效应。塔吉克斯坦子公司上半年净利润占比达 24%，吨收入达到 530元/吨，吨净利达到 254 元/吨，净利润率 48%，公司的国际化扩张效果显着。

　　湖北地区供需格局稳定，未来水泥价格有支撑

　　上半年湖北没有新增产能，下半年预计新增 2 条产线，新增产能 155 万吨，新增产能形成供给冲击仅为 2.52%。此外，湖北和华东地区水泥价格已经形成联动，华东地区价格止跌反弹也有利于湖北地区水泥价格走稳回升。

　　海外投资实现新突破，有望成为业绩新的增长点

　　公司完成了柬埔寨项目的股权认购，而在塔吉克斯坦第二个项目已开工建设，海外拓展将成为公司新增长点。

　　研发支出力度加大，环保业务有望厚积薄发

　　上半年公司研发支出同比增 60.7%。我们认为随着政策支持力度逐步加强，环保业务规模和盈利将出现快速增长，有望成为公司业绩新驱动因素。

　　投资建议：给予“谨慎增持”评级

　　主要经营区域湖北地区新增产能较少，需求稳步增长，公司控制力不断加强，供需格局稳定；公司目前一方面积极布局海外高盈利新兴水泥市场，且已经成为公司业绩新的增长点，另一方面加大力度转型进入环保行业，期待政策出台落实对水泥窑处理生活垃圾、污染土壤的补贴力度。短期来看，国内水泥业务下半年盈利弹性不大，预计 2014-2016 年公司 EPS 分别为 0.73、0.80、1.12 元，给予“谨慎增持”评级。

　　风险提示：宏观经济继续下行，新投产能超预期，原材料价格大幅上涨。